核心观点：今年以来，在冶炼端利润持续低迷的情况下，利润的弹性明显缩小，影响钢材价格波动的主要因素转向原料。2024年上半年钢铁原料利润回吐，对钢价的支撑明显不足。截止6月底主要原料较年初跌幅在20%以上，而钢材品种跌幅相对较小，冷轧价格下跌12.9%，跌幅最大，镀锌价格跌幅最小，为6.3%。展望下半年，钢材价格或先抑后扬。1）三季度原材料价格仍然承压，拖累钢价。2）四季度工业补库信号将增强，原料或率先进入补库周期，支撑钢价反弹。预计2024年下半年普钢绝对价格指数均价3940元/吨左右，同比下跌4.2%。

一、钢铁产能过剩，冶炼端利润维持低位

1、钢铁消费明显下降，钢铁行业产能严重过剩

（1）房地产市场深度调整，基建表现不及预期

上半年房地产市场深度调整，各项指标大幅下滑。1-5月房地产主要指标同比增速均出现两位数的下降，尤其竣工面积同比增速由2023年的17%转向至今年1-5月的-20.1%，意味着房地产形势空前严峻。据调研反馈，资金紧张仍是地产问题的主要原因。今年地产政策陆续松绑，但市场回暖信号仍不明显，地产的深度调整导致钢铁消费明显下挫，其中建筑钢材消费萎缩更为明显，1-6月螺纹周消费均值215万吨，同比下降19.1%；线材周消费均值86万吨，同比下降25.1%。

图表1：2023-2024年房地产主要指标同比增速走势

数据来源：统计局、钢联数据

上半年基建表现不及预期，专项债发行偏慢。2023年12月23日，我国发布了《重点省份分类加强投资项目管理办法（试行）》，文件要求12个重点省份，要严控新建投资项目，包括交通、市政、产业园区、各类楼堂馆所和棚户区改造。据测算，12个重要省市基建投资占全国比重25%左右，加之2024年上半年地方专项债发行偏慢，同比下下降14.4%，对建筑钢材需求有一定拖累。

（2）钢铁产能严重过剩，产能利用率逐渐下降

钢铁产能利用率走低，国内钢铁产能严重过剩。2024年一季度工业企业产能利用率维持在70%以上，而近一年（2023年7月至2024年6月）的数据看，Mysteel调研五大钢材平均产能利用率呈现下降趋势，由70.2%降至66.7%，长期运行于60%-70%区间，产能严重过剩。

分品种来看，产能过剩主要体现在建筑钢材。近一年来，受房地产行业处于下行周期影响，建筑钢材产能利用率偏低，螺纹钢平均产能利用率为53%，线材为42.1%。

2、冶炼端利润维持低位，钢价波动空间收窄

（1）今年1-5月钢铁行业利润创历史同期最低，消费持续萎缩是主因

1-5月钢铁行业亏损超100亿元，超60%企业亏损。根据国家统计局数据，2024年1-5月黑色金属冶炼及压延加工业利润总额为-127亿元，为历史最差时期。1-6月247家钢铁企业平均盈利率37%，较2023年下降约4个百分点，钢铁企业亏损面较大。

国内钢铁消费持续下降。我国钢铁消费9成以上在国内，而内需已连续4年下降，消费的持续低迷是行业景气度下降的主要原因。

图表2：历年1-5月钢铁行业利润总额

数据来源：统计局，钢联数据

图表3：粗钢表观消费同比

数据来源：钢联数据

（2）预计下半年冶炼端利润低位，原料是影响钢价波动的主要因素

下半年钢铁消费不支持冶炼利润明显修复。在经济稳增长背景下，托底政策将加强，建筑领域将是政策集中托举行业，各省市房地产利好政策效应将落地，地方专项债发行加快，将带动建筑用钢需求边际改善；制造业在汽车家电以旧换新、大规模设备更新等政策加速落地作用下，汽车、家电内需将继续改善，工程机械行业销量触底回升，造船行业维持高景气度，整体用钢需求将边际改善，但同比仍保持下降态势，消费难支持冶炼利润明显修复。

图表4：钢材下游消费及预测

数据来源：钢联数据

钢材出口保持高位。1-5月我国累计出口钢材4465.5万吨，同比增长24.7%。出口保持高增长的主要是受全球制造业PMI持续回升，以及海外生产成本抬升影响。整体来看，国内钢材消费走弱，出口仍是缓解供应压力的途径，目前出口仍有价格优势，海外缺口仍在，后期钢材出口仍维持高位运行。预计2024年我国钢材出口量或在1.05亿吨。

未来钢铁冶炼端利润波动小。从近几年钢材各品种库存与利润散点图来看，库存高时，钢材利润处于偏低水平，甚至亏损，而库存低位时，绝大多数时间钢材利润表现较好，截止6月底，Mysteel调研五大品种钢材库存1773万吨，库存处于偏高水平，同比增加193万吨，钢材利润表现较差。主要板材品种库存持续高位，利润或将低位运行。

图表5：螺纹、热卷和中厚板库存与利润散点图

数据来源：钢联数据

低利润背景下，原料波动对钢价影响增强。以螺纹钢为例，2023年以来，螺纹钢价格与主要原料（铁矿石+焦炭）成本相关系数在0.8以上。2024年上半年，铁矿石价格下跌21.2%，焦炭价格下跌23.4%，带动吨钢成本下移14.6%。在低利润背景下，原料端价格变动将对钢价影响逐步增强。

二、2024年上半年原料利润回吐，对钢价支撑不足

2024年上半年，钢价及原料价格均偏弱运行，原料跌幅大于钢材。双焦领跌，焦煤较年初下跌23.9%，焦炭下跌21.7%，铁矿石下跌21.9%。钢材品种中，冷轧价格跌幅最大，为12.9%，其次是螺纹钢，价格跌幅为11.1%，镀锌价格跌幅最小，为6.3%。

图表6：黑色产业链现货价格变动情况(元/吨)

数据来源：钢联数据（价格均选取绝对价格指数）

上半年生铁产量下降，主要原料供应宽松，价格均明显下跌，对钢价支撑不足。1）上半年生铁产量同比下降。今年1-5月，我国生铁产量36113万吨，同比下降1361万吨，降幅3.6%，铁矿石消费明显回落。2）主要原料供应宽松，铁矿石：1-6月45港到港量同比增加4296万吨，截止6月底，45港库存接近1.5亿吨，较去年同期增加2184万吨，钢厂库存高于去年同期596万吨。焦煤：供应降幅小于需求，1-5月炼焦总供给26488万吨，同比下降269万吨，降幅1%；1-5月焦炭产量19947万吨，同比下降366万吨，同比下降1.8%；焦炭：2024年上半年焦企产能净新增1000万吨左右，产能过剩严重。

三、2024年下半年钢材市场展望

1、三季度原料有累库预期，继续拖累成材

短期钢厂增产接近尾声，原料存累库预期，价格承压，将对钢价形成一定拖累。三季度钢材消费仍有走弱预期，钢厂生产下降，原料消费量将走弱。预计6-9月生铁产量2.93亿吨，同比下降2.6%。主要原料供应端整体偏宽松，导致钢厂原料存累库预期，原料价格有一定下行压力。其中铁矿石价格仍在100美元/干吨以上，供应预计仍有1000万吨以上增量，价格低点或在90美元/干吨左右；双焦需求继续走弱，将对双焦价格形成一定压力；废钢在需求回落以及钢价走弱背景下，废钢价格跟随下跌。

2、四季度工业补库力度增强，原料率先补库，支撑钢价反弹

随着国内政策进一步发力，经济稳增长将得到巩固。在供给端，工业生产有望平稳增长，企业利润将有所修复。在需求端，出口有望维持韧性，国内消费增速温和回升，投资结构持续分化，基建和制造业投资将保持较高增长，房地产投资降幅将收窄。整体看，随着国内房地产、基建政策发力以及设备更新等政策推进，国内外供需格局改善，通胀温和回升，预计2024年GDP增速或达5%左右。

3月以来设备更新及消费品以旧换新政策持续推进，后续随着各地大规模设备更新政策逐步落实，释放的政策效应将使得工业生产保持稳步增长。

工业在四季度补库信号增强。第七轮库存周期的被动去库周期自2023年7月开始已经持续了11个月，和前六轮相比都属于比较长的跨度。当前虽然已经能观测到工业增加值同比增速有回升趋势，但仍有一定反复，且PPI尚处在相对低位，难以确定补库周期开启，预计比较确定的补库周期将在第三季度开启，四季度补库信号将增强。

图表7：第一至七轮工业库存周期

数据来源：公开资料整理，钢联数据

钢厂原料库存处于偏低水平，四季度工业补库信号增强，钢厂原料或率先补库，价格或反弹。2023年以来钢企长期维持低库存策略，铁矿石库存可用天数最低仅15天，焦炭仅10天，铁矿石库存一度创历史新低，焦炭库存也处于历史偏低水平；目前钢厂进口铁矿石库存可用天数为20天，焦炭10.6天，在往年均属于偏低水平，且原料库存水平较成材更低，一旦下游补库周期开启，原料较成材率先补库。

3、下半年钢铁市场预测

预计2024年下半年钢价或先抑后扬，整体重心小幅下移。1）三季度原材料价格仍然承压，拖累钢价。短期钢厂增产接近尾声，钢厂阶段性补库业已结束，原料供应继续保持较宽松局面，三季度原料存累库预期，铁矿石港口库存或将累至1.6亿吨。2）在汽车和家电以旧换新，大规模设备更新等政策加持下，制造业将继续回暖，预计四季度工业补库信号增强，钢铁作为重要的工业基础原材料必然存在补库需求，而钢铁原料库存水平较成材更低，一旦工业补库开启，原料将率先进入补库周期，支撑钢价反弹。

整体来看，预计2024年下半年普钢绝对价格指数均价为3940元/吨左右，同比下跌4.2%。2024年全年普钢指数年均将为4000元/吨，同比下跌4.6%。

图表8：2024年钢材价格预判（Myspic普钢价格指数）